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Japão: Um estudo de caso sobre os limites da flexibilização quantitativa

Os economistas e políticos que se tornam dependentes de flexibilização quantitativa muitas vezes não conseguem perceber quando tal solução para de dar resultados. Anunciada como uma panacéia para as economias que estão passando por um mal-estar, sua função é entregar um novo crescimento econômico e evitar os efeitos nocivos de uma deflação. Com base na teoria de que se uma certa dose de flexibilização quantitativa (Quantitative Easing) pode ser bom para uma economia estagnada, alguns supõe que uma dose maior desse mesmo remédio deve ser ainda melhor. O exemplo mais atual deste século é o Japão. Os resultados da flexibilização lá servem como uma advertência para os formuladores de políticas na Europa, Estados Unidos e em outros lugares. Conseguir novos investimentos na economia doméstica do Japão atualmente é uma tarefa difícil.

Se simplesmente imprimir dinheiro fosse a resposta para a falta de crescimento de uma economia, então a Alemanha de Weimar no início dos anos 1920, deveria ter sido a economia mais próspera do mundo. O governo alemão, ao contrário da França, decidiu financiar a I Guerra Mundial inteiramente através de empréstimos. Até o final da guerra, o marco alemão tinha ido de 4,2 para 8,91 de conversibilidade em relação ao dólar norte-americano (USD). Até o momento da assinatura do Tratado de Versalhes, que marcou o término da guerra em 1919, o marco alemão depreciou ainda mais, para 32 marcos para cada 1 dólar.

Pilhas de novas notas aguardando distribuição no Reichsbank, durante a hiperinflação

A desvalorização continuou até 1921, com o marco alemão se estabilizando em 90 marcos para cada 1 dólar americano. Como resultado do fato que a Alemanha não foi invadida durante a guerra, o país emergiu com uma indústria intacta e com uma economia relativamente saudável, que parecia prestes a se tornar a economia dominante no continente.

No entanto, de acordo com o London Ultimatum, iniciando a partir de 1921, havia uma demanda de que os alemães pagassem em ouro, ou moeda estrangeira, o equivalente a 2 bilhões de Goldmarks além de 26% do valor das exportações alemãs.

Em novembro de 1921, com o primeiro pagamento já feito, o Mark tinha caído ainda mais, para uma taxa de 330 para cada 1 USD. Isso seria 1/3 de um centavo. O valor total das reparações que havia sido originalmente exigido era de 132 bilhões de Goldmarks. Tal valor foi reduzido para 50 bilhões de Goldmarks. Para que os alemães continuassem a pagar as reparações através de compras de moeda estrangeira, uma nova política foi promulgada. O que aconteceu foi a impressão em massa de notas de banco. Naturalmente, quanto mais notas fossem impressas, mais notas logo seriam necessárias.

Hiperinflação na República de Weimar, de um a um trilhão de marcos em papel para cada marco em ouro; em uma escala logarítmica.

No final de 1922, o marco alemão tinha caído para 800 por cada dólar. O índice de custo de vida aumentou 15 vezes em apenas 6 meses. A fim de assegurar que os pagamentos seriam feitos, as tropas francesas e belgas ocuparam o vale do Ruhr, que era o coração industrial da Alemanha na época. Isso ocorreu no início de 1923. As reparações estavam sendo pagas agora com mercadorias, uma vez que o Mark não podiam mais ser usado para comprar ouro ou mesmo moeda estrangeira no mercado aberto.

Os trabalhadores industriais alemães que estavam nas áreas ocupadas, em seguida, entraram em greve em protesto à ocupação. O governo alemão então decidiu continuar a pagar seus salários, mesmo que eles não estavam mais trabalhando. Tal ato terminou com o que sobrava da moeda. Em novembro de 1923, apenas 1 dólar americano era equivalente a 4,2 trilhões de marcos alemães.

A hiperinflação veio com tudo e uma era financeira logo chegou ao fim. Um novo meio de troca, a Rentenmark, foi adotada logo depois. Este novo dinheiro era apoiado por ativos reais, então, os antigos marcos alemães foram trocados a uma taxa de câmbio de 1 trilhão para 1, quando a nova moeda (Reichsmark) foi aprovada em 1924.

Alemanha, 1923: as cédulas tinham caído tanto em valor que estavam sendo usadas como papel de parede por alguns.

A impressão irresponsável de dinheiro pode levar ao mesmo caminho do exemplo acima citado, caso não haja nenhuma garantia financeiras. O exemplo também indica os limites da política monetária. É importante notar que a Alemanha era a maior economia da Europa na época, assim como é hoje. É um conto de advertência para aqueles que imaginam que uma política monetária e fiscal, sozinha, poder ser um substituto para as reformas econômicas que trazem crescimento real.

O Japão tem estado estagnado economicamente desde o fim de 1990. Originalmente, os anos entre 1991 e 2001 foram referidos como a década perdida, mas recentemente, a seguinte década 2001-2010, também é referida como. O nome virou “Os 20 Anos Perdidos” ou The Lost 20 Years. Durante o período de 1995 a 2007, por exemplo, o PIB (Produto Interno Bruto) caiu de 5,33 trilhões de dólares USD, para 4,36 trilhões em termos nominais. Além disso, os salários reais caíram 5% e o país testemunhou um nível de preços moribundo.

A maior causa da queda após anos de forte crescimento econômico foi uma bolha especulativa nos preços dos ativos, em uma escala maciça. A relação única entre o sistema bancário japonês e as empresas nacionais, disponibilizava para elas crédito fácil. Foi um excelente exemplo de capitalismo de “camaradagem” que ajudou a levar a economia japonesa ao desastre. Em resposta a este dilema, o governo elevou as taxas de juros de forma agressiva, o que acabou levando a um colapso nos preços dos ativos e do Mercado de Valores japonês.

Prédio do Ministério da Finanças em Tóquio, Japão

Isso forçou o governo a socorrer os bancos e outras instituições financeiras com injeções de capital através do banco central. Isso permitiu que muitos deles continuassem a operar, mesmo que, muitos deles estavam tecnicamente insolventes.

Ao longo do tempo eles se tornaram no que é referido como “bancos zumbis”. Em seguida, muitos desses mesmos bancos simplesmente continuaram a emprestar dinheiro para empresas que não eram mais rentáveis também. Estas, por sua vez, foram chamadas de “empresas zumbis.”

Isso tudo foi feito na crença de que muitas dessas empresas eram simplesmente grandes demais para falir. Este ciclo iria continuou ao longo de 2 décadas, levando à estagnação geral da economia japonesa e a um declínio dramático nos preços dos ativos.

Em 2004, por exemplo, propriedades residenciais em Tóquio, a capital do país, estavam valendo apenas 10% da alta da década de 80. O terreno mais caro no distrito financeiro, Ginza, havia caído para apenas 1% de seu valor anterior.

Lexus da Toyota

A partir de 2012, a taxa de juro oficial ficou em 0,1%. A taxa de juro geral manteve-se abaixo de 1% desde 1994. Embora tenha havido esporádicos períodos de crescimento, a economia em sua grande parte não tem visto um crescimento significativo desde os anos 80.

Enquanto isso, a economia mundial, especialmente em outras áreas do leste da Ásia, diminuiu as participações de mercado de muitas empresas japonesas, incluindo gigantes multinacionais como a Hitachi, Mitsubishi, Sony e Toyota. Há anos o Japão vem perdendo sua vantagem competitiva na indústria transformadora para países vizinhos, como a China e a Coréia do Sul.

As corporações japonesas têm respondido através da contenção de custos, contratando trabalhadores temporários ao invés de efetivos, com pouca segurança de emprego e poucos benefícios. Até 2009, este novo tipo de funcionário compreendiam mais de 30% da força de trabalho. Os salários continuam estagnados para toda força de trabalho. Desde 1997, os salários reais caíram um inacreditável 13%. Tal situação é sem precedentes entre os países desenvolvidos. É muito preocupante que tal fenômeno tenha ocorrido na terceira maior economia do mundo.

Levou um total de 12 anos para o PIB japonês voltar aos antigos níveis de 1995. Mais preocupante ainda é o declínio da produção per capita. O Japão vem se tornando muito menos eficiente ultimamente, já que muitas empresas não estão mais dispostas a investir em tecnologia, devido aos altos custos envolvidos.

Em resposta à falta de crescimento e a ameaça iminente de queda dos preços, o governo japonês por várias vezes tentou remediar a situação através de estímulos, que acabaram por causar um déficit fiscal. Os resultados desses estímulos foram insignificantes na melhor das hipóteses. No entanto, eles fizeram com que o governo contraísse uma enorme dívida.

Em percentagem com relação ao PIB, a dívida já passou de 240%. É de longe a maior do mundo. Para efeito de comparação, os Estados Unidos estavam em 101,53% do PIB, em relação à dívida em 2014. Mesmo a Grécia, que está passando por uma crise e tem conquistado as manchetes devido à sua dívida, está agora em 177,10% do PIB.

É verdade que o Japão é diferente em que, a maior parte da dívida pública é detida pelo Banco do Japão e o mercado interno. No entanto, os enormes pagamentos de juros sobre esse passivo não auguram nada de bom para o futuro do Japão.

Será cada vez mais difícil de gerenciar esta dívida nos próximos anos, mesmo levando em consideração a elevada taxa média de poupança pessoal do cidadão japonês. Foram esses grandes depósitos que permitiram aos bancos fazer empréstimos sem fim para clientes corporativos, que muitas vezes não eram financeiramente viáveis.

Além disso, até mesmo os dados demográficos estão contra o Japão. A população do país está envelhecendo rapidamente e a idade média está entre as mais altas do mundo. Por via de regra a imigração nunca foi incentivada, sendo assim, o Japão tem uma população que está na verdade em declínio. Haverá menos trabalhadores para gerir a produção econômica do país durante o século 21.

Haverá também cada vez mais gastos do governo com direitos sociais, a medida que a população vai envelhecendo. O governo está alegando que precisará de pelo menos um extra de ¥ 9 trilhões de ienes (USD 76 bilhões de dólares) até 2020, e que está assumindo uma taxa de 3% de crescimento econômico anual, o que é bastante otimista neste momento.

Japão está atualmente em uma armadilha de liquidez. Já não se pode estimular a atividade econômica através da redução das taxas de juros, principalmente porque elas já estão perto de zero. As empresas que são lucrativas estão optando em pagar as suas dívidas através dos ganhos, ao invés de fazer novos empréstimos. Isso na realidade, deixa apenas pequenas quantidades de capital para novos investimentos. Os investimentos das empresas caíram cerca de 22% do PIB entre 1990 e 2003. As empresas japonesas, no geral, tornaram-se poupadoras líquidas já em 1998, e têm continuado assim desde então.

O que manteve o PIB foram os gastos com estímulos quase sem parar por parte do governo central e, os esforços de flexibilização quantitativa por parte do banco central. Infelizmente, tais soluções não podem ser mantidas indefinidamente.

A versão mais recente desta política, conhecida como Abenomics, foi iniciada logo após a eleição do atual primeiro-ministro (PM) em dezembro de 2012. O Primeiro Ministro Shinzo Abe identificou três pilares para a reforma, que seu o seu governo vai tentar trabalhar com. Tais pilares são: a baixa produtividade do trabalhador japonês, a inflação mais baixa, e o envelhecimento da população.

Primeiro Ministro do Japão

A resposta inicial dos investidores para a nova iniciativa do governo tinha sido positiva. O Nikkei 225 saltou para mais de 20.000 pontos, de uma baixa de 9.000 em 2008. No entanto, o governo de Shinzo Abe e o banco central estão cada vez mais em desacordo. No início de 2013, o presidente do Banco do Japão, Haruhiko Kuroda, obedientemente lançou mais uma enorme rodada de flexibilização quantitativa.

O acordo inicial sobre a política econômica tem divergido desde então. O principal ponto de discórdia é a política fiscal. O déficit orçamental primário, que exclui pagamentos de juros sobre a dívida, é agora 6,6% do PIB. Este montante está causando grande apreensão entre os banqueiros japoneses.

Uma outra questão entre o banco central e o governo é a taxa de inflação. Embora o Sr. Kuroda havia se comprometido a fazer o que era necessário para impulsionar a inflação de volta ao nível de 2%, no momento há acerta hesitação por parte do Sr. Abe e seu governo. Ele está questionando se uma nova rodada de compra de títulos vai garantir resultados melhores do que os conseguidos anteriormente. É, finalmente, um reconhecimento parcial de que somente a flexibilização quantitativa e baixas taxas de juros não podem fazer a economia japonesa voltar crescer.

No começo tudo parecia ir bem, com o banco central imprimindo quantidades enormes de dinheiro e o governo gastando mais dinheiro do que nunca, a fim de atenuar os efeitos negativos do aumento do imposto sobre o consumo (CT), de 5%, a 8% em abril de 2014. Um maior crescimento, resultante de novas reformas estruturais, supostamente iria aliviar a dor de um novo aumento do CT, programado para o final deste ano. Está planejado um aumento de 10% no terceiro trimestre desse ano.

O aumento do imposto sobre o consumo é para ajudar o governo a lidar com a crise da dívida está por vir. O compromisso é atingir um saldo orçamental primário até o ano fiscal de 2020 – 2021. Esta promessa política se tornou mais impalpável do que nunca. A primeira subida do CT acabou levando a economia japonesa de volta para uma recessão, em 2014.

Como resposta, o banco central, em seguida, se comprometeu a comprar anualmente 80 trilhões (USD 67 bilhões dólares americanos) de novos títulos do governo. Tal comprometimento foi feito com base no pressuposto de que a CT iria ser elevada novamente, como planejado, durante o terceiro trimestre de 2015. No entanto, o governo recentemente divulgou que o aumento do imposto foi adiado para pelo menos abril de 2017. A razão dada é que a economia japonesa está frágil, não podendo arcar com outro hit no momento.

Japan Airlines: embora confrontada com uma enorme dívida começando em 2010, é considerada uma das maiores companhias aéreas do mundo.

Toda a política de Abenomics do governo japonês está agora em perigo. O primeiro-ministro está hesitante sobre a impressão de ainda mais dinheiro para comprar títulos do governo, já que está claro que novos aumentos de impostos atualmente não é possível. Não haverá qualquer melhoria substancial da situação fiscal, e muitas das prometidas reformas estruturais prometidas não se concretizaram.

Pior ainda, a inflação agora caiu abaixo de zero. Deve ser dito, porém, que parte disso é atribuível à queda nos custos de energia, como resultado da rápida diminuição dos preços do petróleo. Uma das únicas coisas boas que a economia japonesa tem no momento são os baixos preços dos combustíveis.

A flexibilização quantitativa, na escala que está em vigor desde o terceiro trimestre de 2014, tem custos tanto políticos quanto econômicos. É verdade que os preços dos imóveis e o mercado de ações estão voltando a aumentar ultimamente. O declínio do iene certamente ajudou a impulsionar as exportações, o que tem sido benéfico para um número de empresas japonesas. No entanto, muitas empresas e indivíduos menores não estão sendo beneficiados, pelo contrário, estão pagando preços mais elevados para as importações.

Centro financeiro de Tóquio

Uma preocupação adicional é a ansiedade que está sendo criada nos mercados de títulos. O banco central é de longe o maior comprador da dívida governamental. Ao comprar uma enorme quantidade dela, que forçou para baixo os preços dos títulos, acabou afugentando outros investidores. Este é um mau sinal para o futuro. Na verdade está destruindo o mercado secundário de títulos, tornando as futuras vendas da dívida governamental mais difíceis e cada vez mais arriscado.

Um nível recorde de gastos para este ano está apenas começando. No momento o governo está prometendo planos detalhados, até o final do primeiro semestre, de como o déficit será reduzido nos próximos anos. Cortes na previdência social provavelmente estão descartados, devido a razões políticas. Reduzir os custos fazendo com que os idosos japoneses paguem por seus próprios cuidados médicos, também será difícil. Isto requer cortes muito maiores em outras áreas do orçamento, que não são muito prováveis nessa escala. Agora o governo está com poucas opções viáveis, enquanto que os pagamentos da dívida continuam a subir.

Caso a inflação voltasse e o Banco Central fosse obrigado a elevar os juros, os pagamentos da dívida por si só iriam sobrecarregar o orçamento federal japonês. Em tal situação, uma expansão monetária iria ser praticamente impossível, a menos que o governo permitisse a

Um olhar mais atento para a situação japonesa serve como advertência para os defensores da flexibilização quantitativa em todo o mundo, especialmente na Europa e nos Estados Unidos. Estes indivíduos continuam a insistir que a continuidade da expansão da oferta de dinheiro e taxas de juros cada vez mais baixas, irão trazer a economia mundial de volta ao crescimento. A história da economia japonesa no último quarto de século claramente não suporta essa teoria.

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